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天风·机械 深度研究:风电轴承行业:从市场空间+海外龙头对标

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  原标题:天风·机械 深度研究:风电轴承行业:从市场空间+海外龙头对标+业务延展性角度看新强联的核心竞争力

  纵向延展:公司于2011年成立圣久锻件,进行上游的产业链整合,首先可以实现锻件原料自主可控,保证轴承的产能供应,免受上游供应波动影响;其次,轴承性能与锻件有很大的关系,自行生产锻件有助轴承性能提升与技术研发;此外,打通了轴承生产的整个产业链,可以获取上游锻件生产的利润,提高了公司整体的利润水平。

  横向扩张:新强联主要收入来源为风电主轴轴承、偏航变桨轴承,近期则将业务横向延展至齿轮箱轴承与锁紧盘、齿轮、输出轴等轴承外的风电零部件;2021年12月,收购豪智机械,业务横向扩张至风电锁紧盘,豪智机械与新强联共享客户资源,可以实现较强的协同效应;2022年募资兴建生产线,业务横向延展至齿轮箱零部件,达产后年产能5.75万套,实现收入15.35亿元,毛利率34.62%。

  政策补贴退坡催生风电轴承国产替代的旺盛需求,新强联作为国内龙头有望迎来业绩快速放量:目前陆风已实现平价上网,2021年起不再享受补贴,而海风的补贴力度也在逐步下调。我们认为未来风厂业主与整机厂商均会对成本控制有更高要求,主机厂商选用国内零部件以降低成本的诉求很可能会非常旺盛,新强联技术领先优势大,产能快速扩张,作为国内龙头有望迎来业绩快速放量。

  风电轴承:2022年市场空间有望达到156亿元,十四五期间CAGR为24.19%。

  主轴轴承:主轴轴承是风电机中单价最贵、技术壁垒最高的轴承。随着风机功率的增大,主轴轴承的单MW价值量随之上升,受益于风机大型化。新强联技术优势较大、产能快速扩张,已经成为国内风电轴承的龙头企业,产品实现进口替代。根据我们测算,主轴轴承国内的市场空间,2021年35.31亿元,2025年将达到96.45亿元,CAGR为28.55%。

  偏航变桨轴承:同样受益于风机大型化,单MW价值量有望持续提升,风机大型化背景下,独立变桨轴承渗透率有望提高,带来市场空间的提升。根据我们测算,偏航变桨轴承国内的市场空间,2021年46.00亿元,2025年达到118.61亿元,CAGR为26.72%。

  齿轮箱轴承:齿轮箱轴承技术含量较高,基本依赖进口,国内只有瓦轴和新强联等极少数轴承厂商处于起步阶段。根据测算,齿轮箱轴承国内的市场空间,2021年35.33亿元,2025年达到62.39亿元,CAGR为15.28%。

  盾构机+海工装备,轴承业务下游扩展能力强,叠加锁紧盘、齿轮、输出轴零部件的产能提升,市场空间进一步打开。盾构机、海工装备轴承是公司重要的产品系列之一,近年风电市场需求旺盛,公司将产能投放到了风电领域,而盾构机、海工装备业务仅以维持基本市场为主,但公司在海工装备、盾构机轴承方面的技术储备足以应对可能的市场转向。自上市以来,公司三次募集资金扩建产能,待募投项目达产后,产能充裕的情况下,盾构机、海工装备业务有望迎来业绩放量。2021年盾构机主轴轴承市场空间为26.70亿元,2025年将达到40.61亿元,未来三年CAGR达到15%。同时,除轴承外的风电零部件2021年市场空间15.55亿元,2025年达到47.63亿元,CAGR高达32.30%,呈快速增长趋势,有望为公司带来较大的市场空间增量。

  对比海外轴承巨头,新强联立足高成长赛道的高利润率环节,在单一市场中尽享龙头红利。海外巨头体量大、业务范围广,而新强联聚焦于国内风电轴承领域,逐步坐稳了龙头的位置,受益于风电的高景气度,以较高的利润率实现了收入快速增长。相比于海外巨头,新强联的毛利率、净利率优势明显,而存货周转率、资产周转率和财务杠杆相对较低,未来ROE有望进一步提高。

  风险提示:风电装机量不及预期、风电大型化进展不及预期、价格竞争过于激烈、市场空间测算具有一定主观性,与实际值或存在偏差

  证券研究报告《深度研究:风电轴承行业:从市场空间+海外龙头对标+业务延展性角度看新强联的核心竞争力》



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